Discutimos os vieses humanos, analisando como eles atrapalham nossas decisões de investimento e trazem-nos a dificuldade de pensamos ciclicamente. Em seguida, detalhamos nossa análise do ciclo econômico brasileiro, usando nosso Indicador Antecedente Cardinal (IAC) para explicar em que momento do ciclo acreditamos estar.
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O que é estratégia? Qual sua relação com vantagens competitivas? Exploramos estes temas, apresentando exemplos de uma boa estratégia e uma má, finalmente detalhando um caso de boa estratégia: Arezzo & Co. Em síntese, demonstramos que a empresa com boa estratégia cresce mesmo na recessão.
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Aquiles Mosca mostra como somos suscetíveis a distorções da realidade, descrevendo um experimento com vinhos. A evidência é que nossa percepção é fortemente influenciada pela nossa expectativa.
Este texto ilustra a Carta Cardinal 6 (“Oh Yeah! Oh No!”), e a Carta Cardinal 9 (“Qual o melhor momento para investir em ações?”), nas quais analisamos os vieses humanos.
Por Aquiles Mosca dia 14/04/2016
Provavelmente a maioria dos leitores já ouviu a expressão “percepção é realidade”. Ou seja, vemos o mundo da forma como o percebemos, muito embora tal percepção nem sempre reflita fielmente a realidade. Agora, como as percepções são formadas? Mais importante ainda, as percepções podem ser influenciadas de tal forma a alterar a imagem que temos da realidade e de suas perspectivas futuras?
As perguntas acima ganham relevância adicional na atual conjuntura, uma vez que a crise política abala a confiança de consumidores e empresários, colocando a economia em uma recessão que se estende pelo segundo ano consecutivo. Confiança nada mais é que a percepção dos agentes econômicos quanto à sua situação presente e futura.
Um estudo com vinhos pode ajudar a explicar a dinâmica mental por trás da formação de percepções da realidade.
Três pesquisadores (Pangborn, Berg e Hansen, 1963) acrescentaram secretamente um pouco de corante vermelho inodoro e insípido a um vinho branco, dando-lhe aparência de rosé. Pediram então a um grupo de enólogos que avaliasse sua doçura com relação ao mesmo vinho não tingido. Objetivamente, trata-se de experimentar o mesmo vinho, só que com coloração diferente. Como resultado os pesquisadores observaram que, para os especialistas, o falso rosé pareceu mais doce que o vinho branco, o que correspondia às expectativas que tinham mesmo antes de terem degustado os dois vinhos. O mesmo teste foi feito colocando um corante que fez o vinho parecer tinto. Novamente os enólogos, seguindo suas expectativas, notaram diferenças de sabor que de fato não existiam.
O ponto aqui não é julgar a capacidade degustativa dos enófilos, mas deixar claro que quando fazemos avaliações e medições, nosso cérebro não se fia apenas nos estímulos perceptivos diretos e objetivos. Ele integra automática e inconscientemente outras fontes de informação, dando grande peso às nossas expectativas.
Voltando à economia e aos mercados, uma mudança de percepção da realidade atual passa necessariamente por um choque de expectativas que tire os indicadores de confiança da trajetória declinante, iniciada na segunda metade de 2012, intensificada em 2015 e mantida até o período atual. Uma rápida olhada nos índices de confiança da indústria, do consumidor e do setor de serviços calculados pela FGV demonstra com clareza o movimento de queda dos últimos anos. Esperar que as coisas mudem fazendo mais do mesmo, dificilmente trará o resultado necessário sobre a reversão de percepção e expectativas, ponto de partida para qualquer recuperação da economia real.
Estimular novamente o crédito sem que consumidores e empresários tenham confiança para se endividar e assumir compromissos financeiros futuros, dado o cenário de desemprego em alta e atividade econômica deprimida, não parece ser o tal catalisador para a reversão das expectativas. Além disso, não há falta de liquidez no sistema bancário local. Pelo contrário. O comportamento recente dos prêmios pagos pelos depósitos bancários revela a situação confortável de liquidez no sistema. O que há é uma percepção de risco elevada, que impulsiona tanto tomadores como doadores de recursos a se retraírem à espera de um cenário mais claro. A famosa barba foi colocada de molho.
Expandir o gasto público às custas de um déficit maior, e consequentemente mais endividamento, também não resolve a questão das percepções deterioradas. Pelo contrário, pode até reforçar o pessimismo com o futuro, dada a já frágil situação fiscal corrente.
O equivalente ao efeito do corante dos experimentos acima, capaz de alterar a percepção com relação à realidade futura, parece estar necessariamente em um programa amplo de reformas estruturais macro e microeconômicas.
Para tanto, é imprescindível que conte com o apoio da maioria no Congresso para que seja percebido como crível em sua aprovação e implementação. Os pontos a serem atacados são velhos conhecidos. Reforma da previdência, tributária, ajuste fiscal que estabilize e em seguida coloque a dívida pública em relação ao PIB em trajetória declinante, reorganização das agências reguladoras etc. Apenas dessa forma teremos uma recuperação do ambiente econômico capaz de gerar a previsibilidade necessária à retomada do crescimento econômico.
Aquiles Mosca é estrategista de investimentos pessoais e superintendente-executivo comercial do Santander Asset Management. É autor dos livros “Investimentos sob medida” e “Finanças Comportamentais”. Preside o Comitê de Educação de Investidores da Anbima.
Email: aquiles.mosca@santanderam.com
Este artigo reflete as opiniões do autor, e não do jornal Valor Econômico. O jornal não se responsabiliza e nem pode ser responsabilizado pelas informações acima ou por prejuízos de qualquer natureza em decorrência do uso destas informações.
Endereço da página: http://www.valor.com.br/financas/4523059/expectativas-percepcao-e-realidade
Ele apresenta o lançamento da histórica campanha “Think Different”, que restaurou a força da marca Apple. Ele discorre sobre o que é marca, trazendo grandes lições de propaganda, como da Nike e do setor de leite. Por fim, apresenta o valor fundamental da sua marca.
Este tema ilustra a Carta Cardinal 2 (“Pêndulo do sentimento do investidor”), a Carta Cardinal 5 (“Como crescer na recessão?”) e a Carta Cardinal 11 (“Estratégia ≠ Eficiência Operacional”), em que discutimos sobre Alpargatas, Arezzo e Portobello, respectivamente, empresas com marca.
Joaquim Falcão apresenta sua opinião de que o funcionamento da Justiça penal mudou para melhor após o Mensalão e a Operação Lava Jato. São mudanças geracional, de doutrina, de estratégia e de cooperação internacional. A consequência é a baixa taxa de sucesso dos advogados de defesa, levando a delações e a acordos de leniência.
Por Joaquim Falcão dia 31/07/2015
A Justiça penal não será a mesma depois do mensalão e da Operação Lava Jato. Tanto a prática de juízes, delegados, procuradores e advogados como nas doutrinas e tribunais. Tudo começa a mudar. Que mudanças são essas?
Mudança geracional. Juízes, procuradores, delegados são mais jovens. Fizeram concurso mais cedo. Vivem na liberdade de imprensa, na decadência dos partidos e na indignante apropriação privada dos bens públicos. E não têm passado a proteger ou a temer.
Dão mais prioridade aos fatos que às doutrinas. Mais pragmatismo e menos bacharelismo. Mais a evidência dos autos –documentos, emails, planilhas, testemunhos, registros– do que a lições de manuais estrangeiros ou relacionamento de advogados com tribunais.
Erram aqui e acolá. Às vezes, extrapolam, mas passaram por duro aprendizado institucional com Banestado, Castelo de Areia, Furacão e outras operações. Atentos,buscam evitar nulidades processuais. O juiz, e não mais os advogados, conduz o processo.
Usam de múltiplas estratégias. Jurídica, política e comunicativa. Valorizam a forçadas imagens, que entram, via internet, televisão, lares e ruas, nos autos e tribunais.
São informados e cosmopolitas. Organizam cooperação internacional com Suíça, Holanda e Estados Unidos. É difícil para a tradicional advocacia individual enfrentar essa complexa articulação entre instituições. Usam com desenvoltura a tecnologia. Extraem inteligência de “big data” (análise de grandes volumes de informação). Aplicam-se em finanças e contabilidade.
As consequências para a advocacia são várias. Plantar nulidades para colher prescrição –o juiz não seria competente, a defesa foi cerceada, o delegado extrapolou poder investigatório etc.– é estratégia agora arriscada. Tribunais superiores não suportam mais serem “engavetadores” de casos que chegam quase prescritos. Diminuem-se diante do olhar da opinião pública.
Apostar que juízes, procuradores e delegados agem com arbítrio, ferem direitos fundamentais dos réus, sem clara e fundamentada evidência, é protesto que se dissolve no ar.
Algumas defesas tentam politizar o julgamento. Juízes, delegados e procuradores agiriam a serviço do governo ou dos políticos envolvidos. Colocam suas fichas que no Supremo Tribunal Federal tudo se resolveria politicamente. É tentativa possível. Nunca deixará de ser. Mas hoje o sucesso é menos provável.
O invisível ministro Teori Zavascki não dá mostras de vergar. Até agora não se conseguiu colocar Curitiba contra Brasília. Nem viceversa.
Neste cenário, como em todos os países, a defesa preferencial dos réus tem sido a minimizadora de riscos. Contabilizar perdas e danos.
Por isso aceitam a delação. Amortecem as condenações individuais dos executivos, oferecendo o apoio empresarial às famílias. Fazem acordo de leniência. Pagam alguns bilhões via Controladoria Geral da União. Vendem ou remodelam as empresas. Assim o país se encontra com nova Justiça e advocacia penal no Estado democrático de Direito.
JOAQUIM FALCÃO, 71, mestre em direito pela Universidade Harvard (EUA) e doutor em educação pela Universidade de Genebra, é professor da FGV Direito Rio
PARTICIPAÇÃO
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Marcelo Audi apresenta sua opinião de que a Lava Jato representa um inédito salto institucional, que, por sua vez, é pré-condição para a prosperidade econômica, como demonstrado por Douglass North. Ele detalha a análise desses temas.
Os eventos políticos e jurídico-criminais (Lava Jato) desde 2014 convencem-me que a sociedade brasileira dá um inédito e largo salto para frente no seu ambiente institucional. E, como demonstra Douglass North, avanço institucional é pré-condição para a prosperidade econômica.
O pilar fundamental deste avanço é a delação premiada. Recapitulemos o ocorrido em apenas cerca de três anos. A delação premiada em caso de crime organizado foi instituída em março de 2013, seguida pelo início da operação Lava Jato (ainda longe do seu fim) em março de 2014, desembocando no iminente impeachment de Dilma Rousseff e na iminente prisão de Luiz Inácio Lula da Silva, selando o colapso do Lulo-petismo. Impressionante.
A cleptocracia (para usar o diagnóstico do jurista Walter Maierovitch), que mostraram seus primeiros sinais no “mensalão” do primeiro mandato do governo Luiz Inácio Lula da Silva (2003-06) e atingiu dimensões inimagináveis com o “petrolão” até recentemente, começa a se desmantelar, dando lugar – acredito – a uma democracia revigorada da qual temos que nos orgulhar. É a primeira vez que sentimos de modo mais tangível a aplicação do artigo 5º da nossa constituição (“todos são iguais perante a lei…”). Isso porque é a primeira vez que a força da lei chega de forma grave – a criminal – a dois grupos que até então pareciam inatingíveis – como castas – e, portanto, estando acima das leis: políticos de primeira linha de importância e controladores e executivos das maiores empreiteiras.
Tais encorajadoras constatações são acompanhadas – não nos iludamos – de três desafios ainda complexos e demorados. Primeiro, o combate contra um possível retrocesso dessas conquistas, na forma da tentativa pelos políticos de aprovar leis que protejam os corruptos, como a medida provisória 703 (discutida abaixo). Segundo, a restauração do funcionamento político-partidário minimamente eficiente, particularmente envolvendo o executivo e o legislativo, que precisam se reencontrar num trilho comum de agenda mínima consensual. Terceiro, o restabelecimento da saúde econômica, que ficou tão debilitada neste processo. Mas nenhuma conquista ocorre sem sacrifícios, nem abruptamente.
Apresento a seguir algumas considerações específicas.
O jurista alemão Rudolf Von Ihering previu no séc. XIX um Estado incapaz de desvendar crimes, diante da sofisticação e complexidade decorrentes da modernidade. Como consequência, propôs o direito premial (delação premiada) como solução, não pelo interesse do criminoso, mas pelo da coletividade:
“Um dia, os juristas vão ocupar-se do direito premial. E farão isso quando, pressionados pelas necessidades práticas, conseguirem introduzir a matéria premial dentro do direito, isto é, fora da mera faculdade do arbítrio. Delimitando-o com regras precisas, nem tanto no interesse do aspirante ao prêmio, mas, sobretudo, no interesse da coletividade”
No século XX, a delação premiada finalmente desabrochou. Estima-se que nos Estados Unidos, desde 1968, cerca de 80% dos processos criminais passaram a ser resolvidos utilizando-se deste recurso. Na década de 1990, a Operação Mãos Limpas na Itália teve como base do seu sucesso esta mesma instituição.
No mundo contemporâneo, a delação premiada faz parte integrante das sociedades mais desenvolvidas. Portanto, o simples fato de o Brasil dispor dela já é um bom sintoma de progresso institucional. “Quem é contra a delação premiada efetivamente é a favor da bandidagem, do crime organizado”.
A operação Lava Jato, que na sua força-tarefa inclui a polícia federal, o ministério público, a receita federal e o judiciário, em apenas dois anos de atividade, apresenta resultados surpreendentes, ganhando velocidade crescente à medida que sua abrangência aumenta. Tais resultados se baseiam no pilar fundamental da delação premiada.
A dimensão dos seus resultados, até agora, é de impressionar:
Na Itália, o sucesso da Operação Mãos Limpas enfrentou uma reação da classe política – tentando minar as condenações e o avanço de tal operação – em duas frentes. Numa, houve uma sistemática campanha de difamação contra os juízes que lideravam tal processo. Noutra, o parlamento aprovou leis que protegem os culpados de condenações e os isentaram de ressarcimento dos danos financeiros, sendo chamadas de “leis dos ladrões”.
No Brasil, vemos tentativa semelhante. A medida provisória 703, editada pela presidente Dilma Rousseff em dezembro de 2015 enfraquece o instituto do acordo de leniência com empresas corruptas estabelecido em agosto de 2013. Através dessa medida provisória, basta uma promessa genérica de não delinquir para haver a suspensão dos processos criminais em curso, a dispensa de reparação financeira do dano, a dispensa de afastamento por até cinco anos dos executivos envolvidos na corrupção, bem como desobriga a empresa de trazer fatos novos como condição necessária para se celebrar o acordo. Todas estas medidas fazem parte da lei original de acordo de leniência.
É a tentativa de se estabelecer a “lei dos ladrões” por aqui. Interessante é o argumento usado pelo governo federal para justificar tal medida provisória: evitar o desemprego e o aprofundamento da recessão.
Além disso, o governo federal e o PT adotaram o discurso de “golpe constitucional” – termo por si só incongruente, já que qualquer golpe necessariamente deve atentar contra a constituição – para desqualificar o atual processo de impeachment da presidente Dilma Rousseff.
A presidente, seu partido e seu criador Luiz Inácio Lula da Silva também vociferam contra a polícia federal, o ministério público, o judiciário em geral e o Juiz Sérgio Moro em particular, inclusive lançando difamações pessoais. Lula continua a defender as empreiteiras corruptas investigadas e culpa a operação Lava Jato pela recessão econômica.
Portanto, nós como sociedade precisamos combater tais atentados com vigilância e perseverar na consolidação destes novos valores institucionais em curso.
Douglass North ganhou notoriedade nos anos 1990 – inclusive um prêmio Nobel em 1993 – por demonstrar que o progresso institucional é a base da prosperidade econômica de longo prazo de um país.
North demonstra que o desempenho econômico é determinado em larga medida pelo tipo e qualidade das instituições: “O maior papel das instituições numa sociedade é reduzir a incerteza ao estabelecer uma estrutura de interação humana estável (mas não necessariamente eficiente)”. North afirma que as instituições são sempre ambíguas quanto à sua contribuição para o crescimento econômico: “…instituições foram – e são – sempre um conjunto ambíguo daquelas que induzem ao aumento da produtividade e das que contribuem para a redução da produtividade”.3
No primeiro caso – de instituições que induzem ao aumento da produtividade – ele discute dois exemplos. Primeiro, o do Reino Unido no séc. XVII, que, diante de desafios fiscais, fez escolhas institucionais favoráveis, incluindo regras de responsabilidade fiscal, que resultaram em alguns séculos de prosperidade econômica. Segundo, o dos Estados Unidos no séc. XIX, que seguiu caminho semelhante, igualmente experimentando grande prosperidade econômica, que se estendeu para o séc. XX. Algumas decisões institucionais destes casos foram: constituição, governos representativos, direito de propriedade confiável, lei de patente, regras simples, sistema judiciário imparcial e normas de conduta que premiavam o trabalho duro.
Inversamente, ele apresenta dois exemplos do segundo caso – o das instituições que levam à redução da produtividade. O primeiro é o da Espanha do séc. XVII, que, diante de desafios fiscais semelhantes aos do Reino Unido na época, fez escolhas institucionais desfavoráveis: “Em um século – o dezessete – a Espanha declinou da posição da mais poderosa nação do ocidente desde o Império Romano para uma economia de segunda linha”. O segundo é o da América Latina no séc. XIX, resultando igualmente em desempenho econômico ruim. Algumas decisões institucionais destes casos foram: burocracia de estado grande, complexa e centralizada, leis que permanentemente aumentavam em número e complexidade, judiciário sem independência, direito de propriedade pouco confiável, tributação permanentemente crescente, empresas sendo focadas a buscar influências políticas para obter crédito subsidiado ou fazer cumprir seus contratos.
Os últimos três anos parecem mostrar que estamos ensaiando erguer a cabeça do pântano do segundo caso para, em alguma extensão, sorvermos o primeiro caso. Como mencionei na Carta Cardinal 35 no ano passado, acredito estarmos numa tendência de avanço institucional apesar da piora cíclica da política e da economia.
Ouso dizer que a sociedade brasileira encontra-se migrando de dois elementos institucionais específicos e arraigados à nossa história – a impunidade e as castas de privilegiados dos acima-da-lei – para duas inéditas instituições: da punibilidade e da ampla aplicação do princípio de que todos são iguais perante a lei, tendo início a dissolução das castas dos acima-da-lei. Tal progresso é pré-condição para a prosperidade econômica de longo prazo.
Esta migração, para se consolidar, precisa criar raízes mais profundas. Vigilância, perseverança e continuidade são os pré-requisitos. Vejamos aonde chegaremos e em que tempo. Os últimos três anos foram surpreendentes
1 Ihering, Rudolf Von. A luta pelo direito. 23. Ed. Rev. Rio de Janeiro: Forense, 2004, p. 73.
2 Walter Maierovitch – CBN – Justiça e Cidadania – Homologação de delação premiada é ato meramente formal. Link: http://cbn.globoradio.globo.com/comentaristas/walter-maierovitch/2016/03/03/HOMOLOGACAO-DE-DELACAO-PREMIADA-E-ATO-MERAMENTE-FORMAL.htm
3 NORTH, Douglass. Institutions, Institutional Change and Economic Performance. Cambridge University Press, 1990, p.6-9
4 NORTH, Douglass. Institutions, Institutional Change and Economic Performance. Cambridge University Press, 1990, p.6-9
5 Carta trimestral da gestora de fundos de investimento Cardinal Partners, da qual sou sócio fundador. Nela discutimos os cenários político e econômico do Brasil que consideramos em nossas decisões de investimento. Link: https://cardinalpartners.com.br/3-carta-cardinal-partners-dogma-em-value-investing-ignorar-o-macro-parte-i/
Esta carta é a continuação da anterior. Aqui, mostramos a implicação das considerações econômica e política que discutimos para nossa estratégia de investimento. No final, apresentamos o caso de Itaú e como ele se encaixa neste contexto.
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